Reply S.p.A. ist ein IT-Dienstleister mit Sitz in Turin, der als Verbund von rund 290 spezialisierten Gesellschaften in 16 Ländern arbeitet. Er verdient Geld mit Beratung, Softwareentwicklung und Systemintegration für Großunternehmen und Behörden, überwiegend zu Festpreisen, in den Feldern Cloud, Daten, Cybersicherheit und künstliche Intelligenz.
Reply ist weniger ein Unternehmen als ein Verbund. Mario Rizzante gründete es 1996 in Turin und steht bis heute an der Spitze des Verwaltungsrats; das Tagesgeschäft vertritt seine Tochter Tatiana als Chief Executive Officer. Unter dem Dach arbeiten rund 290 Gesellschaften mit jeweils eigenem Fachgebiet, von Cloud-Architektur über Cybersicherheit bis zur Datenanalyse, zusammen knapp 17.300 Beschäftigte. Das Netz wächst durch Zellteilung: Seit Jahresbeginn sind nach Angaben der Chefin etwa 40 neue Einheiten entstanden, teils als Neugründung, teils als Abspaltung bestehender Firmen. Gewinnt ein Thema an Gewicht, bekommt es eine eigene Gesellschaft mit eigenem Namen und eigener Verantwortung. Die Familie hält über ihre Holding Alika gut 37 Prozent des Kapitals und dank Mehrfachstimmrechten gut 54 Prozent der Stimmen.
Verkauft wird Arbeit, aber selten nach Stunden. Rund 71 Prozent des Umsatzes stammten im ersten Halbjahr 2026 aus Festpreisprojekten, den Rest rechnet Reply nach Aufwand ab. Beim Festpreis liegt das Risiko beim Dienstleister, ebenso jeder Effizienzgewinn: Wer schneller fertig wird als kalkuliert, behält die Differenz, solange der Kunde den alten Preis zahlt. Je Mitarbeiter erlöst der Konzern zuletzt stabil rund 153.000 Euro. Die zwanzig größten Kunden stehen für etwa 40 Prozent des Umsatzes, Finanzdienstleister als größte Branche für knapp 30 Prozent. Im Halbjahr wuchs der Umsatz um 7,4 Prozent auf 1,31 Milliarden Euro, bereinigt um Zukäufe und Wechselkurse um 7,3 Prozent. Die Ebitda-Marge, also das operative Ergebnis vor Abschreibungen im Verhältnis zum Umsatz, lag bei 17,8 Prozent.
Gegliedert ist das Geschäft in drei Regionen, und sie verdienen sehr unterschiedlich. Region 1, im Wesentlichen Italien und die USA, erzielte im Halbjahr knapp 850 Millionen Euro Umsatz, 8 Prozent mehr als ein Jahr zuvor, bei einer Ebitda-Marge von 20,5 Prozent; Italien allein wuchs im ersten Quartal organisch um rund 9 Prozent. Region 2, im Kern Deutschland, kam nach einem fast stagnierenden Jahr 2025 auf gut 240 Millionen Euro, ein Plus von 3,1 Prozent, und eine Marge von gut 13 Prozent. Region 3 mit Großbritannien, Frankreich, Belgien und Luxemburg setzte knapp 260 Millionen Euro um, rund 10 Prozent davon blieben als Ebitda. Großbritannien wächst zweistellig. Frankreich ist auf dieser Ebene nach Worten der Chefin erst „gelegentlich“ profitabel; 2025 schrieb Reply dort 19 Millionen Euro Firmenwert ab.
Die Maßstäbe der Branche setzen andere. Accenture senkte im Juni seine Jahresprognose und meldete einen Rückgang des Auftragseingangs um rund zwei Prozent; die Aktie verlor am 18. Juni fast ein Fünftel ihres Werts. Capgemini wuchs im ersten Halbjahr zu konstanten Wechselkursen um 11,3 Prozent, unterstützt von den Übernahmen von WNS und Cloud4C, bei einer operativen Marge von 12,5 Prozent. Reply erreicht mit einem Bruchteil dieses Umsatzes eine Ebit-Marge von 14,5 Prozent. Im Heimatmarkt liegt Reply unter den Systemintegratoren auf Platz drei, hinter Accenture und IBM und vor Engineering und Almaviva. Um Großprojekte konkurrieren alle über den Preis, und der gerät unter Druck: Tatiana Rizzante sprach im Mai offen von Druck auf die Tagessätze.
Die neue Konkurrenz kommt aus einer anderen Richtung. Als Anthropic Anfang Februar KI-Agenten für juristische Arbeit vorstellte und andere Anbieter ähnliche Werkzeuge nachschoben, verkauften Anleger weltweit Aktien wissensbasierter Dienstleister. Seither fragen Analysten in den Telefonkonferenzen, was es für Reply bedeutet, wenn Modellanbieter wie OpenAI eigene Einheiten aufbauen, die ihre Technik direkt in Unternehmen einführen. Die Chefin hält dagegen, Microsoft, Oracle und Google unterhielten längst eigene Beratungssparten, das sei in der Branche die Regel. Zugleich sind dieselben Anbieter Partner: Die Entwicklungsmethode von Reply nutzt Agenten von Anthropic und GitHub, eigene Modelle trainiert der Konzern mit Mistral und Amazon Web Services. Die Abhängigkeit reicht damit in beide Richtungen, denn die Werkzeuge, die Reply produktiver machen, stammen von Firmen, die selbst an die Kunden heranrücken.
Wie verwundbar Reply ist, hängt davon ab, in welchen Branchen die Kunden sitzen. Das Geschäft mit der Autoindustrie, vor allem mit deutschen Herstellern und mit Stellantis als größtem Kunden dieser Sparte, schrumpfte im ersten Quartal um rund sechs Prozent; Effizienzgewinne gibt Reply dort nach eigener Aussage in großem Umfang an die Kunden weiter. Finanzdienstleister wachsen noch, in Italien allerdings nur einstellig. Am schnellsten wachsen Gesundheit, Verwaltung und Verteidigung, jeweils um mehr als 20 Prozent und mit längeren Laufzeiten. In Italien ist das Gesundheitsgeschäft überwiegend öffentlich, und dort läuft eine Sonderkonjunktur aus: Der Branchenverband Anitec-Assinform erwartet, dass die Mittel des Wiederaufbauprogramms PNRR für die IT der Verwaltung von 2,9 Milliarden Euro im Jahr 2025 bis 2028 auf null sinken. Wie viel Umsatz daran hängt, legt Reply nicht offen.
Im Zentrum steht ein Liefermodell, das Reply Silicon Shoring nennt: KI-Agenten schreiben, testen und warten Software unter Aufsicht eigener Ingenieure, über den gesamten Entwicklungszyklus. Mehr als 20 Kunden setzen es nach Firmenangaben im großen Maßstab ein. Im Juli beschrieb Tatiana Rizzante die Rechnung dahinter ungewöhnlich offen. Weil rund 70 Prozent der Aufträge Festpreise haben, könnte Reply die Marge deutlich erhöhen, wenn es die Preise hielte. Stattdessen nutzt es die Produktivität vor allem, um mit niedrigeren Preisen Marktanteile zu gewinnen; für denselben Umsatz braucht es dann mehr Aufträge. Der Finanzvorstand hatte das Einsparpotenzial schon im März eingeordnet: Das Programmieren mache nur 20 bis 30 Prozent eines Projekts aus. Neu sind die Kosten für Tokens, die Recheneinheiten der Sprachmodelle, seit einige große Anbieter um den Juni ihre Preismodelle änderten.
Der zweite Strang setzt eine Stufe über der Programmierung an. In Turin hat Reply ein Haus eröffnet, in dem die Model Factory arbeitet: Sie trainiert für Kunden eigene Sprachmodelle auf deren Daten. Es gibt drei Linien, eine europäische mit dem französischen Anbieter Mistral, eine rein italienische für staatliche Zwecke und eine auf Basis von Amazon Web Services. Mit dem Europäischen Institut für Onkologie entsteht ein Modell für die Mammografie, mit der Österreichischen Akademie der Wissenschaften eines für altgriechische Papyri, trainiert auf rund 600 Millionen Wörtern. Reply übernimmt das Training, nicht den laufenden Betrieb, und will ausdrücklich keine eigene Recheninfrastruktur besitzen. Eine kleinere Ausgabe soll Anfang Oktober in London öffnen. Verkauft wird Kontrolle: Kunden sollen ihr Wissen nutzen können, ohne es an die großen Modellanbieter abzugeben.
Wohin das Kapital fließt, zeigen zwei Entscheidungen dieses Jahres. Am 14. Juli übernahm Reply FedTec aus Reston in Virginia, einen Dienstleister für amerikanische Bundesbehörden und das Verteidigungsministerium mit rund 100 Millionen Dollar Umsatz und etwa 400 Beschäftigten. Den Preis nennt Reply nicht; der Finanzvorstand spricht von einem marktüblichen Multiplikator. Verteidigung ist ein junges Feld, begonnen vor allem in Großbritannien, in Italien über Neugründungen, Deutschland soll folgen. Die zweite Entscheidung war eine Kehrtwende. Am 12. März sagte die Chefin, ein Aktienrückkauf gehöre derzeit nicht zu den Hauptzielen. Einen Monat später, die Aktie war zwischenzeitlich unter 80 Euro gefallen, startete ein Programm über bis zu 9,64 Prozent des Kapitals. Bis Ende Juni flossen rund 64 Millionen Euro hinein, Ende Juli hielt Reply 2,9 Prozent der eigenen Aktien.
Im Frühjahr 2025 kostete eine Reply-Aktie rund 165 Euro, Ende März 2026 zeitweise 76,65 Euro. Im Jahr dazwischen wuchs der Umsatz um 8 Prozent auf 2,48 Milliarden Euro, der Konzerngewinn stieg auf 251 Millionen Euro, und zum Jahresende lagen die Barmittel netto 468 Millionen Euro über den Finanzschulden. Die Zahlen erklären den Absturz nicht. Seither hat sich der Kurs auf knapp 120 Euro erholt, am deutlichsten in den Wochen um die Halbjahreszahlen Ende Juli. Bewertet wird Reply damit mit rund dem 16-Fachen des für 2026 erwarteten Gewinns; die elf von MarketScreener erfassten Analysten sehen im Schnitt ein Kursziel von gut 153 Euro. Das Wachstum hat sich seit dem Herbst 2025 beschleunigt, zuletzt auf 9,2 Prozent zu konstanten Wechselkursen, bei einer Ebitda-Marge von 18,2 Prozent im zweiten Quartal.
Die Skepsis richtet sich deshalb weniger auf die Vergangenheit als auf die Einheit, in der Reply abrechnet. Wenn Agenten einen Teil der Arbeit übernehmen, wird jedes Projekt billiger, und ein Dienstleister muss mehr davon gewinnen, um beim Umsatz nur stehen zu bleiben. Der Umsatz je Mitarbeiter ist trotz produktiverer Werkzeuge kaum gestiegen, weil Reply die Gewinne nach eigener Aussage vor allem in niedrigere Preise umsetzt. Berenberg stellte schon im November die Frage, ob KI Reply profitabler mache, aber auf Kosten des Wachstums. Hinzu kommen Risiken, die mit KI wenig zu tun haben: eine schwache Autoindustrie, das Auslaufen der PNRR-Mittel, eine Familie, die mit 37 Prozent des Kapitals über die Mehrheit der Stimmen verfügt, und Zukäufe, deren Preise nicht veröffentlicht werden.
Die bisherigen Belege stammen aus einer Phase, in der Menschen die Agenten noch beaufsichtigen und die Tokenkosten nach Aussage der Chefin beherrschbar sind. Den eigentlichen Test sieht sie selbst erst dort, wo autonome Agenten über lange Zeit ganze Arbeitsschritte ohne Aufsicht erledigen. Bis dahin bleibt offen, was die Preissenkungen bedeuten. Geht die Rechnung auf, holt ein beweglicher Verbund, der Produktivität früher als die Großen in Preise übersetzt, Aufträge, die andere verlieren. Geht sie nicht auf, hat Reply Effizienz verschenkt, um einen Umsatz zu halten, dessen Arbeit die Kunden bereits niedriger bewerten. Die Quartalszahlen stützen bislang das erste Bild. Der Kursverlauf seit dem Frühjahr 2025 zeigt, dass der Markt das zweite nicht ausschließt.